Sexta-feira

CLIPPING (29.12.2017)

VALOR ECONÔMICO

MP destrava venda de distribuidoras, mas não resolve o 'risco hidrológico'

O presidente Michel Temer assinou ontem medida provisória que destrava a venda das distribuidoras da Eletrobras e permite início do processo de privatização da estatal. Ao mesmo tempo, porém, deixou de trazer uma esperada solução para a guerra de liminares que já envolve R$ 6 bilhões em valores não pagos no mercado livre de energia, referente à judicialização em torno do déficit de geração de energia hídrica (GSF, sigla em inglês para o fator de ajuste da garantia física das hidrelétricas). A MP havia sido concebida pelo Ministério de Minas e Energia para tratar, principalmente, da questão do GSF, mas o texto assinado não trata disso.

O texto dá o primeiro passo para a privatização da Eletrobras, ao revogar artigo da Lei 10.848, de 2004, que excluía a estatal e subsidiárias do Programa Nacional de Desestatização (PND). Na prática, isso vai permitir que os estudos para a modelagem da operação sejam iniciados. Além disso, a MP faz alterações na legislação dos Sistemas Isolados - regiões no Norte não conectadas ao Sistema Interligado Nacional (SIN) -, criando condições para que a estatal garanta o recebimento de créditos de fundos setoriais para as distribuidoras, o que minimiza o endividamento a ser assumido pela holding.

Faltou, porém, a definição sobre o chamado risco hidrológico, o que pode agravar o movimento de judicialização do setor elétrico, segundo fontes ouvidas pelo Valor. "É uma má notícia e nos preocupa o fato de que não estamos resolvendo um problema importante e que pode disparar uma complicação econômica e financeira para o setor", disse uma fonte. O texto inicial da MP alterava também a Lei 13.203, criando uma solução para encerrar a judicialização em torno do GSF nos contratos do mercado livre de energia. Seriam expurgados do risco repassado às hidrelétricas alguns fatores que não são considerados "riscos hidrológicos" e que geram despesa na casa de bilhões de reais,.

Entre esses fatores estão o deslocamento da geração hidrelétrica devido ao acionamento de térmicas mais caras, sem haver sinal econômico da necessidade disso, as limitações da rede de transmissão, devido a obras em atraso, o que afeta o escoamento da produção esperada das hidrelétricas, e também a diferença entre a garantia física (volume de energia previsto para ser produzido) de usinas na sua fase de motorização e os valores gerados de fato no período.

O cálculo seria feito pela Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel), com efeito retroativo até 2013. Caso aceitassem um acordo, os geradores abririam mão das liminares na Justiça, pagariam os montantes devidos e protegidos pelas decisões judiciais e, em contrapartida, receberiam a extensão do período de concessão de forma proporcional ao montante expurgado. Essa extensão das concessões teria limite de até 15 anos.

Retomada da economia e juros baixos impulsionam tomada de risco em 2018

O ano de 2018 não será para os fracos. Com a recuperação cíclica da economia, surpresas positivas do lado da inflação e juros significativamente menores do que a média deste ano, as condições para o investidor assumir ativos com maior potencial de retorno na sua carteira estariam dadas. Mas o calendário reserva eventos com chances de mexer com os preços de maneira considerável. Janeiro já começa com o julgamento do ex-presidente Lula, marcado para o dia 24, seguido pela votação da reforma da Previdência, prevista para fevereiro, além de todo o burburinho esperado até a definição de quem será o próximo presidente da República nas eleições de outubro.

Do front externo, a ameaça vem de uma eventual pressão inflacionária nos Estados Unidos, forçando o Federal Reserve (Fed, o banco central americano) a pesar a mão no seu plano de ajuste monetário. No geral, o viés de gestores e estrategistas de investimentos é positivo. Há quem lembre que é justamente nos reveses de mercado que é possível cavar as melhores alternativas para o portfólio. E independentemente de qual será o resultado nas urnas, há uma reação da atividade econômica cíclica que traz oportunidades seja na renda fixa, na bolsa ou nos fundos multimercados e de ações. Mesmo que às custas de chacoalhadas no meio do caminho, 2017 foi o ano da renda variável no Brasil.

O movimento foi liderado pelo índice Small Cap, que reúne empresas de menor capitalização na bolsa, com ganhos de 49,37%. O Ibovespa, a principal referência de mercado de ações, teve valorização de 26,86%, enquanto o índice de dividendos avançou 25,30%. A renda fixa, em meio a uma média de juros ainda elevada, não decepcionou, com o IRF-M, que mede o retorno médio dos títulos públicos prefixados, com valorização de 15,16%. A inflação mais amena trouxe o IMA-B, o índice dos títulos públicos atrelados ao IPCA, para uma variação um pouco menor, de 12,76%.

Ao longo de 2017, a Schroders aumentou progressivamente a sua fatia alocada na bolsa brasileira e atualmente está com uma posição "overweight" (acima do neutro) por entender que ainda haverá reflexos da recuperação da atividade econômica nas ações e que o governo conseguirá prosseguir com a agenda de reformas, segundo Fernando Cortez, chefe da área de vendas no Brasil da gestora britânica. "O ambiente macro de juros mais baixos vai certamente forçar a uma busca por aumento de risco e de diversificação pelos investidores", diz.

Nesse conjunto, o executivo inclui os fundos de pensão, que nos últimos anos vinham mantendo uma alocação em bolsa entre 5% e 5,5%, em comparação a uma fatia que oscilou de 15% a 20% até 2008. Para 2018, Cortez espera que o setor atinja uma parcela mais próxima de 10%. "É um movimento bastante significativo para a renda variável brasileira." Pela análise da casa, os setores que tendem a ser beneficiados na bolsa são os de alimento, petróleo e gás, infraestrutura e consumo. O risco de esse cenário mais promissor não se materializar está não só no atraso das reformas, segundo Cortez, mas também se os preços das commodities, em níveis elevados, não se sustentarem.

Na renda fixa, o executivo vê alternativas interessantes no mercado de crédito corporativo e acredita que 2018 terá mais emissões de dívida. No segmento de juros, em especial, Cortez vê ganhos que podem ser capturados com uma gestão ativa dessas posições. "O consenso do mercado é que a Selic fique próxima de 7% ou um pouco abaixo disso, mas os juros mais longos, com vencimento em 2023, por exemplo, projetam 11%, 11,5%, o que é um prêmio razoável."

Em estratégias atreladas à inflação, a leitura é semelhante, e o especialista acredita valer a pena ter títulos que assegurem retorno de 5% a 5,5% ao ano, além da correção pelo IPCA. Esse é o caso das NTN-B que pagam juros semestrais com vencimento entre 2024 e 2050 no Tesouro Direto.

Com o diagnóstico de que a fase pior para a economia no mundo passou e que o Brasil já fez ajustes importantes do lado fiscal e para controlar a inflação, a área de gestão de fortunas do BTG Pactual segue com indicação "overweight" para a renda variável, fundos multimercados e de ações com retorno absoluto e para as NTN-B. "Apesar de a Selic ter caído mais de 700 pontos-básicos, a inflação caiu mais rapidamente do que a taxa de juro real, que permanece alta quando se olha para os pares emergentes", diz o diretor de gestão de riqueza do BTG Pactual, Marcelo Santucci. "A gente vê valor nisso."

Para a bolsa, o executivo traça um cenário benigno para 2018. Mesmo com o juro real alto ao longo de 2016 e 2017, o Ibovespa saiu da casa dos 40 mil pontos, chegando a flertar com os 77 mil pontos. "Agora a gente vê a recuperação se consolidar e a renda real começa a aumentar com menor comprometimento das famílias com dívidas, inflação abaixo da meta e revisões para cima do PIB", disse.

Segundo o executivo, os prêmios hoje observados nas taxas de juros, e também naquilo que se exige na renda variável, é o fator de risco eleições e a dúvida se a corrida presidencial vai dar espaço para votar a reforma da Previdência. "Essa incerteza faz com que os ativos mais longos estejam mais caros do deveriam."

Nas estratégias relacionadas a juros, a exposição da Votorantim Asset Management está bem dividida entre títulos prefixados e os atrelados à inflação (NTN-B), que asseguram ganho real, segundo o estrategista-chefe de investimentos da Votorantim Asset Management, Marcos De Callis. "Os dois têm méritos. No pré, o prêmio está muito alto no ponto mais intermediário [dos contratos futuros de juros] e as Bs têm a vantagem de servir de proteção contra a inflação, mas esse não parece um problema para o primeiro trimestre."

 Independentemente dos rumos acerca da reforma da Previdência, de uma maior volatilidade nos mercados ou de quem vai ganhar as eleições, há uma recuperação da atividade estrutural em curso que levará o país a crescer por mais três ou quatro anos, afirma o economista Paulo Gala, diretor-geral da Fator Administração de Recursos (FAR). "Não acho que qualquer vitória tenha força para mudar o sentido da economia brasileira, pode mudar a velocidade, ser mais lenta ou super-rápida", diz.

O especialista vê os juros baixos por todo o ano de 2018 e diz ter sérias dúvidas se a Selic subirá em 2019. "A recuperação ainda vai levar tempo para atingir o patamar anterior. A ociosidade é tão grande na economia que a inflação segue ancorada por esse motivo." Com situação confortável no setor externo, Gala também não vê nenhuma pressão sobre os índices de preços vindo desse lado nem tampouco de uma reversão da política fiscal contracionista.

Para as empresas que conseguiram fazer economias de escala nos anos mais brutos da crise, a reação econômica agora se traduz em melhora da lucratividade. Gala espera os momentos de maior volatilidade para incorporar certos ativos à carteira, mas vê oportunidades em todas as classes. Mesmo depois de o Ibovespa cravar dois anos de altas expressivas (de 38,9% em 2016 e 26,86% em 2017), ele considera que a retomada não está plenamente incorporada aos preços das ações.

Ainda segundo Gala, NTN-Bs longas, com taxas acima de 5%, são oportunidade de compra e títulos públicos prefixados a 10% ou 11% (LTN ou NTN-F) também. As notas prefixadas com resgate em 2025 e 2027 e que pagam juros semestrais apresentavam no Tesouro Direto retornos de 10,21% e 10,37%, respectivamente. E mesmo que se confirme um novo rebaixamento do rating soberano pela Standard & Poor's, o evento teria pouca repercussão sobre o valor dos ativos, diz Gala. "Não muda nada. Os preços de mercado do CDS [o Credit Default Swap, uma espécie de seguro contra calote] estão no nível de grau de investimento", diz.

"E como o Brasil já está em escala especulativa, isso não faria nenhuma diferença." Conforme cita, as previsões são de que no ano que vem as receitas com arrecadação cresçam R$ 100 bilhões em função da expansão mais forte do PIB. E com a Selic mais baixo, isso já tira, fiscalmente, o país do "desespero"