Quinta-feira

VALOR ECONÔMICO

BC agrada, mas não deve acalmar mercados

O comunicado da decisão do Copom foi "ponderado", adequado ao momento de incertezas por confirmar uma postura "vigilante". Mas, mesmo com essa avaliação positiva dos analistas, a mensagem do Banco Central não vai acalmar os mercados financeiros. Ao contrário, o receio de que, em algum momento, o BC volte a subir a Selic continuará no radar, o que pode contribuir para aumentar a pressão sobre os juros futuros.

"Se o mercado já estava precificando uma alta de juro, mesmo com toda a clareza da comunicação do BC sobre a decisão de hoje, agora as incertezas sobre decisões futuras vão manter as taxas pressionadas", diz o economista Juan Jensen, sócio da 4E Consultoria.

Para ele, a manutenção da taxa Selic em 6,5% por muitos meses é o cenário mais provável. Mas o BC deixou espaço para atuar caso seja necessário, o que deve manter a pressão sobre os juros. "O mercado vai continuar nervosos, haverá muita volatilidade alimentada pelo processo eleitoral e pelo exterior."

O fato de o comunicado ter eliminado o trecho em que dizia que o comitê vê como adequada a manutenção da taxa de juros no patamar corrente é, na visão da economista-chefe da CM Capital Market, Camila Abdelmalack, uma indicação de que não há clareza sobre quais devem ser os próximos passos da política monetária. "Isso foi necessário porque o comportamento do câmbio é imprevisível, especialmente com a eleição estimulando a volatilidade", diz.

De todo modo, ao manter uma dose de incerteza no radar, o BC abre espaço para que o mercado continue especulando com a chande de haver uma alta de juros em algum momento, o que pode fazer os juros futuros voltarem a subir. "O BC fez um comunicado 'ponderado', que reconhece que não se pode agora definir o rumo da política monetária dado o nível de incertezas que se vê pela frente", afirma Camila.

 "Ao mesmo tempo, deixa claro que não há preocupação com a inflação, porque o efeito da greve dos caminhoneiros tende a ser pontual." Para a economista-chefe da XP Investimentos, Zeina Latif, depois dos ruídos gerados na última reunião, o Copom agora age de forma ancorada com as expectativas do mercado, de olho na baixa visibilidade para a atividade econômica com a crise dos caminhoneiros e no andar da inflação. "O comunicado foi bastante adequado ao momento. Foi sereno, ao mesmo tempo vigilante", diz.

"A inflação e a atividade não são afetados só pela greve dos caminhoneiros, temos o comportamento do câmbio também, mas o Copom age certo. Não vejo um reflexo suficiente que justifique alta de juros agora." A decisão de manter a Selic em 6,5% pela segunda reunião consecutiva mostra que o BC está vendo o choque da depreciação do câmbio e da alta dos preço relativos como temporário, devendo ser mitigados pela ociosidade da economia, avalia Tatiana Pinheiro, economista sênior do Santander.

"A política monetária vai depender dos cenários de inflação. Se as expectativas permanecerem abaixo da meta ou na meta não justifica alta de juros", diz, acrescentando que a ociosidade da economia e o ritmo lento da retomada reduzem os riscos para a meta, a despeito da recente alta do dólar. Segundo estudo do Santander, para que houvesse uma mudança na política monetária o câmbio teria que ficar acima de R$ 4 e estabilizar nessa taxa.

"Na avaliação do BC, esses choque são temporários e não permanentes, e o que deve prevalecer é uma inflação baixa", diz Tatiana. Já a economista-chefe da ARX Investimentos, Solange Srur, destaca que o comportamento das expectativas de inflação vai depender da evolução da taxa de câmbio. "Se o câmbio voltar a testar o patamar de R$ 4 mesmo com as intervenções do BC vai ter um impacto secundário nos preços", afirma Solange.

A economista trabalha com manutenção da taxa Selic em 6,5% até o fim do ano, em um cenário em que o câmbio não ultrapasse R$ 3,80 e o BC continue usando as intervenções no câmbio para controlar a depreciação do real. Já o sócio e gestor da Modal Asset, Luiz Eduardo Portella, destaca que o modelo de projeções apresentado pelo comunicado sugere que as projeções para a inflação comportam uma alta ainda mais forte do dólar até que o BC tenha que reagir com um aumento de juros.

Utilizando as projeções da pesquisa Focus para o juro em 2019, de 8%, e para o câmbio (R$ 3,60), a estimativa para o IPCA para 2019 ficou em 3,7%, ante 3,90% na reunião anterior. "O mercado piorou tanto e a projeção do BC caiu, ou seja, há espaço para o dólar andar ainda mais", afirma.

'Se tiver algo, será aumento de juro'

Esta não é a hora de o Banco Central se comprometer com qualquer cenário, na avaliação do economista-chefe da JGP, Fernando Rocha. Desta vez, foi feito o que era preciso: indicar que o balanço de riscos piorou, mas sinalizar que o cenário ainda prescreve manutenção de juros. "Temos seis meses até o fim do ano. Nesses períodos de volatilidade, seis meses viram uma eternidade, é muito tempo". A seguir, os principais trechos da entrevista:

Valor: Desta vez, o BC trouxe uma mensagem mais aberta no comunicado. Como isso deve ser recebido pelo mercado?

Fernando Rocha: Na política monetária, existem momentos em que é preciso dar um "forward guidance" (diretriz futura) porque o ambiente está calmo e evolui com previsibilidade. Nesse caso, o BC consegue orientar o mercado para aquilo que está vendo. Mas num momento como o atual, que tem uma transição de cenário, com reprecificação de riscos, choque de oferta e uma série de incertezas no ar, não é a hora de dar essa indicação nem de se comprometer. Não daria para falar que o juro baixo poderia ficar assim por muito tempo. A gente nem sabe o que vai acontecer daqui uma semana, muito menos daqui três, quatro meses. E o risco é sair desmoralizado. Foi feito o que tinha de ser feito: indicar que o balanço de riscos piorou, mas sinalizar que o cenário ainda prescreve manutenção de juros.

Valor: Ainda existe o risco de uma alta de juros em 2018?

Rocha: O BC não faz conjectura sobre uma alta da Selic nem quando isso poderia acontecer, mas altera o balanço de riscos para o lado mais negativo. Considerando as mensagens das últimas duas reuniões mais esta, o BC claramente deixou para trás uma perspectiva de corte. Agora, se tiver qualquer coisa, vai ser uma alta. É uma decisão futura que está em aberto. Dependendo do nível do câmbio e o efeito na expectativa de inflação, o juro pode subir. Temos até seis meses até o fim do ano. Nesses períodos de volatilidade, seis meses viram uma eternidade, é muito tempo. Sou antigo de mercado, já vivenciei as crises dos anos 1990 e a eleição do Lula em 2002. As coisas podem mudar radicalmente. Falar que não tem risco é uma leviandade.

Valor: Mas o regime de metas ainda é o que direciona a política monetária? Ou já entramos num período de exceção?

Rocha: Não, não. Ainda estamos num regime de metas. O Brasil tem quase US$ 400 bilhões em reservas cambiais. É um seguro que pode ser usado numa situação de necessidade. Não vamos entrar numa espiral de descontrole, como em alguns outros países. Estamos afastados de uma situação da Argentina. Sofrer um ataque especulativo na moeda não parece ser um cenário razoável. Mas se o BC perceber que o câmbio mudou de patamar, uma alta de juros pode acontecer.

Valor: Em termos de comunicação, o BC foi bastante criticado em maio quando surpreendeu o mercado e manteve a Selic em 6,50%. Com o novo comunicado em mãos, esse desconforto foi reduzido?

Rocha: O que ficou para trás ficou para trás. Isso foi superado. Precisamos analisar o comunicado atual. Foi bom, correto e dentro do esperado. E isso deve reduzir a ansiedade no mercado de juros.

Valor: Podemos esperar um amplo alívio no mercado?

Rocha: Eu espero uma acalmada na curva de juros. Mas isso não significa que todo o prêmio vai ser retirado. Todo mundo tem preocupação com uma desvalorização adicional do câmbio. O dólar está sendo mantido no patamar atual porque está sob intervenção do Banco Central, que oferta swap cambial. O BC já aumentou o estoque de swap no mercado para mais de US$ 60 bilhões. Tem uma leitura de que se o BC sair do mercado, o dólar pode subir para outro patamar e isso leva a outro nível de juros. Isso vai continuar. Mas o fato de o BC sinalizar que não vai subir juros na próxima reunião e que só vai atuar num choque secundário dá uma impressão, ao meu ver, de que o prêmio deveria ser menor.

Valor: Falando no mercado de câmbio, ainda há necessidade de intervenção com swaps?

Rocha: Já houve um ajuste de posição. O Tesouro está dando recompra de títulos, o BC está vendendo dólar. Quem queria sair, conseguir sair de posição ou diminuir. Agora, o BC deveria sair do mercado de câmbio, tentando interferir cada vez menos. A intervenção de quarta-feira foi totalmente desnecessária. Toda vez que coloca a mão sem justificativa começa a bagunçar o mercado. A atuação foi justificada lá atrás, agora é hora de sair.

Valor: O mercado está pronto para essa saída?

Rocha: Acho que está. A intervenção tem de ser a mais pontual possível. A ração diária não tem de ser feita, não. Agora, deveria tentar sair, ficar uns dias sem entrar e fazer só quando for necessário.

Valor: E a atuação de Tesouro?

Rocha: Achei que, no início da crise, foi tímido na recompra. Agora ele está atuando de forma mais efetiva e deu uma organizada no mercado. O Tesouro deveria completar as operações já anunciadas e testar na semana que vem, deixando o mercado mais solto. O mercado não precisa ser tutelado pelo Tesouro, nem pelo Banco Central.

FOLHA DE SÃO PAULO

Bancos centrais veem pessimismo crescente com guerra comercial global

A guerra comercial em andamento entre as maiores economias do mundo está pesando sobre a confiança empresarial e pode forçar os bancos centrais a reduzir suas perspectivas, disseram nesta quarta-feira as mais poderosas autoridades de bancos centrais mundiais.

Depois de impor tarifas punitivas a vários de seus principais parceiros comerciais, os Estados Unidos ameaçaram a China com mais impostos sobre US$ 200 bilhões em bens, intensificando um conflito que já provocou medidas retaliatórias de quase todos os cantos do mundo.

Sentados lado a lado em uma cidade portuguesa, os chefes do FederalReserve (banco central dos EUA), do Banco Central Europeu, do Banco do Japão e do banco central da Austrália assumiram uma visão sombria sobre o conflito, argumentando que as consequências já são evidentes.

"Mudanças na política comercial podem nos levar a questionar as perspectivas", disse o presidente do Fed, Jerome Powell, em alguns de seus comentários mais fortes sobre o assunto.

"Pela primeira vez estamos ouvindo (de líderes empresariais) sobre a decisão de adiar investimentos, adiar contratações, adiar a tomada de decisões", disse ele.

Os EUA podem ser vítimas de suas próprias políticas, disseram analistas do Deutsche Bank, prevendo um impacto no crescimento e nos lucros corporativos.

"Nossa análise indica que uma nova escalada da disputa comercial para incluir US$ 200 bilhões em importações poderia reduzir o crescimento do PIB real em 0,2 a 0,3 ponto percentual", disse o Deutsche, acrescentando que isso poderia reduzir o crescimento dos lucros das empresas do S&P 500 em 1% a 1,5%.

A guerra comercial acontece em um momento especialmente sensível para os bancos centrais, em que eles tentam deixar para trás medidas não convencionais da época da crise e construir proteções para qualquer contração potencial ao final do atual ciclo econômico.

Apesar de não criticar diretamente a administração, as declarações de Powell a uma conferência europeia indicam que o Fed já está contemplando como moldar sua própria política em meio a crescentes tensões globais que poderiam reduzir a expansão econômica, agora em seu décimo ano.

O ESTADO DE SÃO PAULO

‘Taxa de juros de 6,5% não é sustentável no médio prazo’, diz ex-BC

Apesar de a inflação estar sob controle, o Comitê de Política Monetária (Copom) poderá ter de antecipar um ciclo de aperto monetário já nas suas próximas reuniões devido às pressões cambiais, segundo o ex-presidente do Banco Central Carlos Langoni. Uma decisão de alta dos juros, porém, deverá ter efeitos negativos na economia, admite. “É uma escolha de Sofia”, diz. De acordo com o economista, os efeitos da Selic a 6,5% estão se esgotando e já não restam mais ferramentas para impulsionar a atividade econômica.

Como avalia a decisão do BC?

Se o BC está definindo a Selic exclusivamente pela inflação, esta corretíssimo. Mas a taxa de 6,5% não é sustentável no médio prazo. Apesar de a inflação estar comportada, o cenário externo se deteriorou. Dois fatores pressionam o câmbio: a decisão do Federal Reserve (o Banco Central dos Estados Unidos) de aumentar o ritmo de aceleração da taxa de juros e a guerra comercial. O efeito imediato da guerra é a redução do preço das commodities. Isso significa que a moeda dos países intensivos em commodities tende a se depreciar (pressionando a inflação). Com esse cenário, é possível que o BC tenha de fazer sua escolha: continuar intervindo com doses mais expressivas de swaps cambiais ou antecipando o início da alta de juros – aí teria de ser já nas próximas reuniões do Copom. Se a pressão sobre o câmbio se intensificar, essa possibilidade de antecipação do ciclo de alta dos juros, não poderá ser descartada.

Uma alta na Selic não teria impacto negativo na já debilitada economia?

É uma decisão delicada de se fazer. Uma escolha de Sofia. Uma alta nos juros em uma economia fragilizada é sempre negativa: afeta a demanda. O ideal seria estender o juro de 6,5% até o fim do ano e torcer para a eleição de um presidente reformista, que já aprove, no início de 2019, a reforma da Previdência e reforce o ajuste fiscal. Isso daria espaço para o BC conviver com o cenário externo mais difícil sem precisar usar um aperto monetário contundente.

O afrouxamento monetário encerrado em maio ainda pode alavancar a economia?

O efeito está se esgotando. O que tinha de acontecer já aconteceu, apesar de os bancos estarem flexibilizando a oferta de crédito, principalmente para pessoa física. Pessoa jurídica é mais lento, porque depende da recuperação da rentabilidade das empresas.

Com esse esgotamento da política monetária, o que sobra para impulsionar a economia?

Esse é o drama. Não há mais atalho ou solução emergencial. O único instrumento era política monetária. Acho que (a taxa Selic) chegou até a um nível arriscado, porque a diferença entre juros interno e externo ficou muito pequena. A situação fiscal se deteriorou com essa guinada neopopulista após a greve dos caminhoneiros e a política monetária chegou ao limite. Agora é tentar gerenciar o curto prazo para evitar uma desvalorização excessiva do câmbio e tentar acalmar um pouco o mercado.

O GLOBO

ARTIGO

JOSÉ PAULO KUPFER

Contaminação restrita

Como esperado e como a movimentação dos mercados - Bolsa, cotações do dólar, juros futuros - passaram a indicar nos últimos dias, o Comitê de Política Monetária (Copom) manteve, na reunião desta quarta-feira, a taxa básica de juros (taxa Selic) em 6,5% nominais ao ano. Resistiu assim a pressões para aumentar já agora os juros básicos. Essas pressões expressavam o nervosismo com a escalada da taxa de câmbio e se refletiam nas elevações dos juros futuros, que chegaram a precificar altas de até meio ponto na Selic, no Copom de junho.

Elevar os juros básicos, de todo modo, ficou em aberto para as próximas reuniões. Essa possibilidade deriva da exclusão, no comunicado em que o Copom detalha as razões da decisão unânime desta semana, a menção, presente no comunicado da reunião de maio, segundo a qual considerava-se “adequado" manter a Selic inalterada nas próximas reuniões.

Ao manter a taxa Selic, confirmando desta vez a mensagem que vinha transmitindo ao mercado, o Copom permaneceu fiel aos fundamentos do sistema de metas de inflação e do regime de câmbio flutuante. Nesse arcabouço, o instrumento da política monetária (política de juros) visa atuar sobre a inflação - e não sobre a taxa de câmbio.

Para atuar sobre o câmbio, as ferramentas usuais no regime de câmbio flutuante, usadas mais para suavizar a volatilidade das taxas do que para sustentar determinados níveis de cotação, são as compras e vendas de dólares, diretamente ou, o que é normalmente mais conveniente, em operações compromissadas, do tipo swaps cambiais e de leilões de linha de dólares. Também é possível recorrer ao IOF e a outros mecanismos de controle, embora o mercado tenha arrepios com essa modalidade de intervenção.

Pela regra convencional do sistema de metas, a política de juros deve ser usada quando elevações rápidas e acentuadas da taxa de câmbio podem produzir efeitos inflacionários futuros — em coponês, efeitos de segunda ordem. Isso depende de um fenômeno não mecânico, que atende pelo nome técnico de “pass through” (atravessar, em traduçao literal) e aponta o grau de transmissão — melhor dizendo, de contaminação — de uma escalada da cotação do dólar para os preços. Implicitamente, foi o grau estimado de “pass through” o determinante principal da decisão desta quarta-feira.

Essel grau de transmissão depende de pelo menos três elementos. O primeiro é o nível de ociosidade da economia, o que incluí não só o nível de utilização da capacidade física das empresas, que determina pressões de custo, mas também o ponto em que se encontra o desemprego da mão de obra, relevante no lado das pressões de demanda. A transmissão das altas do dólar aos preços também depende do próprio patamar das cotações e, como sempre, das expectativas inflacionárias.

Na atual situação da economia brasileira, com acentuada capacidade ociosa, baixa intenção de investimento, alto desemprego e inflação abaixo do piso do intervalo da meta, o “pass through” não só é pequeno como parte de uma base deprimida. No mercado, calcula-se que só com o dólar acima de R$ 4,30 por um período razoável de tempo, o centro da meta de inflação, em 2018 e 2019, poderia estar ameaçado. Com o dólar a R$ 3,60, conforme projeções do mercado e do BC para o fim do ano, a inflação permaneceria abaixo da meta pelo menos neste e no próximo anos.