Sexta-feira

VALOR ECONÔMICO

Recuperação de crédito no Brasil fica abaixo da média mundial

A recuperação de crédito no Brasil em processos de reestruturação de dívida fica abaixo da média mundial e em muitos casos o credor nem consegue reaver o valor investido. Os motivos vão desde o longo processo de recuperação judicial, que na maioria dos casos ultrapassa o tempo determinado pela lei, até a dificuldade para as companhias conseguirem recursos novos para manter a operação, além da insegurança jurídica que dificulta a negociação de ativos (“distressed assets”) com investidores.

Segundo estudo divulgado pela S&P Global, embora as taxas de recuperação de crédito sejam aceitáveis se comparadas às taxas globais, o índice verificado recentemente no Brasil tem sido significativamente mais fraco do que o registrado no início dos anos 2000. O estudo abrangeu 16 defaults corporativos de 44 instrumentos de 13 diferentes emissores. No caso de bônus sem garantia emitidos no exterior, que representam o maior volume dos papéis analisados pela S&P, a taxa média de recuperação nos últimos 20 anos foi de 46%.

No entanto, a média de 2012 a 2016 foi de apenas 34%, com um claro recuo em 2013, quando os bônus da OGX Petróleo e Gás Participações, no valor de US$ 3,6 bilhões, entraram em default com uma taxa de recuperação zero — isso porque a dívida foi convertida em ações da empresa.

A média de 34% está bem abaixo da verificada no mercado americano. Segundo outro estudo da S&P, que analisa o período de 2010 a 2017, as recuperações alcançadas em bônus sem garantia nos EUA foi de 51,9%, em média. “Comparado com EUA e Europa, a recuperação do crédito no Brasil é muito menor”, afirma Samuel Aguirre, diretor da área de finanças corporativas e reestruturação da FTI Consulting.

Quando se olha a taxa de recuperação do crédito de forma geral, em processos de reorganização, liquidação ou recuperação judicial, o Brasil fica atrás dos mercados da América Latina e dos países da OCDE. De acordo com o relatório “Doing Business” do Banco Mundial, publicado em junho de 2017, a taxa de recuperação de crédito no Brasil é de 12,7 centavos por dólar, enquanto a média na América Latina é de 30,8 centavos por dólar e, entre os países da OCDE, de 71,2 centavos por dólar.

Em alguns casos, o deságio (‘haircut’) dado na renegociação dos bônus fica até menor. No caso da Oi, que teve o plano de recuperação aprovado em dezembro de 2017, a empresa ofereceu aos detentores de bônus não qualificados (de varejo) a opção de receber US$ 500 para US$ 1 mil detidos em títulos antigos, o que implica um deságio de 50%. Já os investidores qualificados detentores desses papéis terão a dívida convertida em ações da Oi.

A empresa de telefonia tinha R$ 32,3 bilhões em bônus e notas internacionais. Os papéis já estavam sendo negociados no mercado secundário com deságio de 70% a 80% do valor de face. As agências de exportação, que não tiveram a dívida convertida em ações da Oi, estenderam o pagamento por 17 anos a uma taxa de 2% em dólar, o que implica um deságio de 60% a 70% no valor presente da dívida.

 A crise econômica, problemas específicos de alguns setores como de açúcar e álcool e os impactos da operação Lava-Jato, principalmente para as construtoras, contribuíram para aumentar os casos de empresas em recuperação judicial no Brasil. No setor de açucar e álcool, a alta do dólar nos últimos anos elevou a dívida das companhias, que já vinham sofrendo com os preços baixos do açúcar, levando muitas usinas a entrar em recuperação judicial. É o caso da Aralco.

A companhia pediu recuperação judicial em 2016, menos de um ano após emitir US$ 250 milhões em bônus. A empresa recebeu um empréstimo de US$ 42 milhões da trading francesa Sucden para realizar o pagamento ao credores. Os investidores com crédito sem garantia real tiveram um deságio de 93,5% do valor da dívida. Mesmo nas situações em que a empresa consegue sair da recuperação judicial, é aplicado desconto.

Esse foi o caso do grupo Rede — adquirido pela Energisa —, em que os “bondholders” tiveram de amargar um desconto de 75% para receber seus créditos. Os credores que não optaram pelo desconto tiveram seus créditos alongados por 22 anos, com incidência de juros de 2% ou 4% sobre o valor principal e atualização pela TR – o que, na prática, significa um deságio implícito relevante.

Segundo o analista da S&P, Diego Ocampo, em geral, os créditos com garantia real mostram uma taxa de recuperação melhor. Estudo da agência de classificação mostra que os bônus de empresas brasileiras com garantia prioritária alcançaram taxas de recuperação mais altas: 90% no mercado doméstico e 73% em emissões externas. Esse foi o caso da PDG.

Os créditos com garantia real, como os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) da 25ª série da 1ª emissão da PDG Securitizadora, ficaram fora do plano de recuperação judicial. Esses papéis contam com imóveis dados como garantia em alienação fiduciária, cujo valor é próximo do saldo dos CRIs, em torno de R$ 82 milhões, o que permitiria aos investidores receberem pelo menos o total investido.

“O pagamento vai depender do fluxo de comercialização desses imóveis”, diz Carlos Ferrari, do escritório N, F&A. A PDG tinha cerca de R$ 1,5 bilhão em CRIs emitidos no mercado. Desse total, Ferrari estima que cerca de R$ 400 milhões devem contar com garantia real. O sócio do escritório Cescon, Barrieu, Flesch & Barreto Advogados, Fábio Rosas, afirma que há uma diferença de estratégia, mas não de tratamento entre os detentores de bônus e credores locais. “Os bondholders têm mais flexibilidade e acabam aceitando uma conversão da dívida em capital, prática que os bancos não utilizam porque têm restrições para ter participação de empresas em seus balanços”, diz.

Regras da reforma só valem para os novos processos

A maioria das novas regras processuais trabalhistas não deve ser aplicada aos processos ajuizados antes de 11 de novembro, data em que entrou em vigor a reforma (Lei 13.467/2017). O entendimento - que inclui pontos que geram custos aos trabalhadores - está na Instrução Normativa nº 41, aprovada ontem pelo Pleno do Tribunal Superior do Trabalho (TST) em meio ao julgamento do caso Petrobras.

A orientação aos tribunais é bem-vista por advogados de empresas e trabalhadores por trazer segurança às partes. Questões polêmicas, como pagamento de honorários periciais e advocatícios (sucumbência) e custas por trabalhadores, dividem o Judiciário. Esses pontos estão sendo discutidos pelo Supremo Tribunal Federal (STF), em ação direta de inconstitucionalidade (Adin) ajuizada pela Procuradoria-Geral da República (PGR).

Recentemente, a ex-empregada de uma empresa de tecnologia, que ingressou com processo antes da entrada em vigor da reforma, foi condenada em primeira instância a pagar cerca de R$ 200 mil de honorários de sucumbência - 10% do valor da causa, de R$ 2 milhões. A decisão foi dada pela juíza substituta Patricia Oliveira Cipriano de Carvalho, da 73ª Vara do Trabalho de São Paulo, que negou todos os pedidos da trabalhadora.

Na sentença, a juíza negou o pedido de justiça gratuita e estabeleceu custas de R$ 40 mil para fins de interposição de recurso. A autora já apelou da decisão. Mas o recurso não foi aceito por não ter sido recolhido o valor, o que a levou a ingressar com agravo de instrumento para levar a questão à segunda instância.

Com a edição da instrução normativa, a condenação ao pagamento de honorários sucumbenciais deve provavelmente ser revista, de acordo com o advogado Maurício Tanabe, sócio da área trabalhista do Campos Mello Advogados, que representa a empresa no processo. Porém, o valor das custas, acrescenta, poderá ser mantido, "pelo fato de não ter provado a condição de hipossuficiente".

A funcionária recebia por mês, uma média, de R$ 25 mil (salário mais comissões). Ao ter o contrato rescindido, obteve indenização de cerca de R$ 150 mil. Os valores foram levados em consideração pela juíza. "A reclamante não comprovou a alegada insuficiência financeira, não prevalecendo, neste caso, a mera declaração de pobreza, a qual, sequer foi apresentada por declaração juntada aos autos", diz a juíza na decisão.

Apesar de afetar o processo, a iniciativa do TST, segundo Maurício Tanabe, é positiva por gerar estabilidade. "Mudar a regra no meio do jogo penaliza o reclamante ou a empresa", diz. Aldo Martinez Neto, do Santos Neto Advogados, também entende que a norma vai trazer segurança jurídica e previsibilidade. "Porque hoje a gente chega para uma audiência e não sabe o que o juiz vai aplicar.

Ele critica, por outro lado, o trecho que trata dos incidentes de uniformização e jurisprudência, no artigo 18 da instrução normativa. Envolve basicamente os recursos de revista ao TST, que podem ser impetrados quando a parte entender que a decisão do tribunal regional fere o texto da lei ou quando há divergência de interpretação entre tribunais - São Paulo, por exemplo, entende determinada questão de uma maneira e o do Rio de Janeiro de outra.

Para que a parte pudesse entrar com esse recurso, antes da reforma da CLT, era necessário que os tribunais tivessem jurisprudência consolidada sobre o tema em discussão. Após a reforma, porém, chama a atenção o advogado, passou a ser permitido à parte demonstrar a divergência a partir de um acórdão isolado - o que, segundo Martinez Neto, dá celeridade ao andamento dos processos.

Na instrução normativa consta, no entanto, que os incidentes suscitados antes da reforma deverão ser concluídos pela regra anterior. "Muitas vezes, quando o recurso bate no TST e não há demonstração de jurisprudência consolidada nos tribunais, o TST devolve para que os regionais uniformizem o seu entendimento e isso acaba provocando um congestionamento de recursos.

Então, do ponto de vista prático, não há razão para que a reforma não seja aplicada também aos casos que já estejam em andamento", pondera o advogado. As questões de direito material - que tratam das regras da relação entre empregado e patrão (como férias, tempo à disposição do empregador, teletrabalho, entre outras) - não constam na instrução normativa do TST.

O ministro Aloysio Corrêa da Veiga, que presidiu os trabalhos da comissão instituída pela Corte para analisar as alterações introduzidas na CLT, diz que sobre esses temas "deverá haver uma construção jurisprudencial a partir do julgamento dos casos concretos". Para Vantuil Abdala, ex-ministro do TST e sócio do escritório Abdala Advogados, a posição de não adentrar nessas questões de direito material é apropriada.

Especialmente porque, afirma, o tribunal não tem poder, por meio de um ato administrativo, estabelecer interpretação da lei. "É natural que demore um pouco para que se estabeleça em definitivo o entendimento sobre determinadas questões", pondera. "Mas as normas contestadas quanto a sua constitucionalidade, como a extinção da cobrança sindical, eu acredito que sejam resolvidas mais rapidamente, por meio de ações perante o Supremo Tribunal Federal", acrescenta Vantuil Abdala.

Sem reformas, PIB recua e IPCA sobe a partir de 2019, diz 4E

A eventual eleição neste ano de um presidente que abandone a agenda de ajuste fiscal e melhora do ambiente de negócios levaria à contração de queda do PIB de 2019 a 2021 e a um quadro de inflação crescente, superior a 15% em 2022, avalia a 4E Consultoria. "A alternativa populista possível e relativamente fácil de ser implementada é a emissão monetária para o pagamento dos diversos compromissos do setor público", aponta a 4E, que atribui 25% de probabilidade a esse cenário.

Na visão da consultoria, um dos principais riscos da eleição presidencial de 2018 é que seja eleito um candidato sem compromisso com a agenda de "correção de desequilíbrios macro e microeconômicos". O imbróglio fiscal é o maior desses problemas e a sua resolução passa, para a 4E, por um reequilíbrio entre receitas e despesas, com a reforma da Previdência sendo peça fundamental dessa estratégia.

Em relatório em que traça cenários de longo prazo, a consultoria observa, porém, que esse não é o único caminho possível. "Um governo populista certamente buscaria outra forma para lidar com a restrição fiscal", afirma a 4E. "A alternativa populista possível e relativamente fácil de ser implementada é a emissão monetária para o pagamento dos diversos compromissos do setor público."

Essa emissão gera inflação, "o equivalente a um imposto sobre os detentores de moeda e de dívida pública", diz a consultoria. "Essa alternativa pode ser encarada como um 'calote branco' nos detentores de dívida pública, dado que esses receberão bem menos, em termos reais [descontada a inflação], do que o esperado quando compraram o título público." Se esse cenário se concretizar, a 4E antevê a aceleração dos índices de preços ao longo do próximo ciclo político.

A inflação alcançaria 10% em 2020 e atingiria 15,7% em 2022. O PIB, por sua vez, encolheria a uma média de 1,4% ao ano entre 2019 e 2021, crescendo apenas 0,5% no ano seguinte. Os impactos seriam mais pronunciados sobre os investimentos, que voltariam a apresentar queda forte em 2019 e 2020.

Com isso, a taxa de investimento cairia para a casa de 13% do PIB - em 2017, a taxa ficou em 15,5% do PIB, um número já muito baixo, muito inferior aos 20,9% do PIB registrados em 2013. Por enquanto, a 4E ainda tem como cenário básico a eleição de um presidente que siga a agenda de reformas, aprovando logo no começo "uma reforma da Previdência robusta".

Essa hipótese, que ainda teria 65% de chances de se materializar, faria o país retomar um crescimento mais forte, com a economia avançando em média 3,5% ao ano no próximo mandato presidencial. Como essa expansão se daria sobre capacidade já existente, o avanço da economia poderia ocorrer com a inflação ancorada às metas perseguidas pelo Banco Central (BC), diz a 4E.

Por fim, a consultoria atribui 10% de chances a um cenário otimista, cujas premissas são condições políticas e econômicas mais favoráveis. "Há pouco o que pode avançar neste ano em relação às premissas do cenário básico, mas, se um candidato reformista melhorar o seu desempenho nas pesquisas, isso já gera uma melhora no ambiente e na situação econômica."

Nesse caso, o novo governo aprovaria rapidamente uma reforma da Previdência ampla, "distanciando de vez o fantasma de uma trajetória insustentável da dívida pública", diz a consultoria. Haveria também uma reforma tributária mais profunda, com unificação de tributos e simplificação de regras, o que reduziria custos de transição e permitiria ganhos de eficiência no setor público e no setor privado.

"Reformas microeconômicas e avanços consideráveis no ambiente de negócios também fazem parte desse cenário. Essas premissas se refletem em maior crescimento da produtividade, que recupera rapidamente parte da queda dos últimos anos e se estabiliza em um crescimento médio de 0,8% ao ano, acima do 0,6% do cenário básico." O quadro fiscal teria uma sensível melhora. Com tudo isso, o país cresceria a uma média de 4,5% ao ano no próximo governo, com os investimentos puxando a expansão da economia.

FOLHA DE SÃO PAULO

BC reforça intervenção no câmbio e dólar cai a R$ 3,76

Após duas atuações do Banco Central no câmbio, o dólar, que avançava para R$ 3,80, fechou esta quinta-feira em queda. A moeda americana cedeu 0,44%, a R$ 3,7620. Para conter a escalada do dólar, o BC injetou US$ 2 bilhões no mercado nesta quinta por meio de contratos de swap cambial (que equivalem à venda de dólares no mercado futuro) em dois leilões. Um no final da manhã, outro à tarde. Ao todo, foram colocados US$ 4 bilhões dos US$ 10 previstos pelo BC para esta semana.

A Bolsa brasileira recuou mais de 2% depois de dois dias no positivo. Também foram registradas perdas nos principais mercados no exterior, porém menos expressivas. O Ibovespa caiu 2,84%, a 70.074 pontos. O giro financeiro somou 8,59 bilhões de reais. A queda foi liderada pela Petrobras, que cedeu mais de 5%. Investidores acompanham o julgamento de processo trabalhista de R$ 17 bilhões contra a empresa no Tribunal Superior do Trabalho (TST). No cenário externo, o petróleo se desvalorizou nesta sessão. O setor bancário também teve peso importante no Ibovespa nesta quinta. Os papéis das instituições financeiras sofrem principalmente pela perspectiva de que a piora na economia poderá reduzir a demanda por crédito. Já os juros futuros voltaram a subir após a decisão do Copom de manter a taxa Selic em 6,50% ao ano, na reunião da quarta-feira.